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元氣森林，能否撐起一個代糖茅？( 二 )

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但即使上游供應商的生產線高速擴產 ， 也無法滿足下游持續增長的需求 ， 赤蘚糖醇仍出現了嚴重的供需錯配 ， 導致赤蘚糖醇噸位價格上升 ， 并讓生產端企業大幅受益 。
元氣森林，能否撐起一個代糖茅？
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【元氣森林，能否撐起一個代糖茅？】數據來源：天風證券[2]
正是這樣產銷兩旺的繁榮市場 ， 為元氣森林的主要代糖供應商之一 ， 三元生物開辟了上市之路 。
一家健康的原材料供應商
僅從財務數據看 ， 這是一家數據表現不錯的企業 。
元氣森林，能否撐起一個代糖茅？
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三元生物在2020年實現營業收入7.83億元 ， 同比增長64.27%；同期歸母凈利潤實現2.33億元 ， 同比增長70.62%；兩組數據顯著受益于赤蘚糖醇行業整體的快速發展 ， 實現了高速增長 。
公司的營收結構極為單一 ， 僅有赤蘚糖醇與復配糖兩種產品 ， 雖然在2019年因業務開拓出現一定波動 ， 赤蘚糖醇至今仍占據主導地位 。
元氣森林，能否撐起一個代糖茅？
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三元生物之所以能充分享受行業紅利 ， 主要原因在于其規劃早、擴產早帶來的產能優勢 。 在國內代糖行業 ， 三元生物是起步較早的赤蘚糖醇生產商 ， 自2007年便開始將其作為在產的唯一品類 。 數據顯示 ， 2019年 ， 公司赤蘚糖醇產量占國內總產量的54.90% ， 占全球總產量的32.94% ， 是全球最大的供應商 。
元氣森林，能否撐起一個代糖茅？
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數據來源：三元生物招股書[4]
盈利能力方面 ， 公司的整體毛利率高 ， 與同行業企業差距比較明顯 。 但這也與其產品線單一 ， 受到的外部影響比較少有關 。 下表中其它食品添加劑生產企業不但規模較三元生物要大 ， 且產品線也更加多樣化 ， 因此不能簡單的比大小 。
元氣森林，能否撐起一個代糖茅？
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數據來源：三元生物招股書[4]
若對比同行業公司糖醇類產品的毛利率 ， 三元生物的利潤優勢就不那么明顯了 。 當然 ， 由于各類糖醇的生產原材料與工藝并不相同 ， 原本的利潤天花板就不一樣 。 單就赤蘚糖醇業務而言 ， 與明確給出經營數據的保齡寶相比 ， 三元生物的盈利能力要強上不少 ， 這主要與原材料采購模式、生產工藝以及計入成本的固定資產投資有關 。
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數據來源：三元生物招股書[4]
不過公司目前經營存在的一個現象是 ， 前五大客戶集中度偏高 。 2020年 ， 三元生物前五大客戶銷售金額合計達3.75億元 ， 在總營收中的占比逼近48% 。 但考慮到作為一家原材料供應商 ， 以及赤蘚糖醇整體市場規模偏小 ， 下游需求本來就比較集中這兩點 ， 在現階段尚不能說這是明顯的經營風險 。
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數據來源：三元生物招股書[4]
小市場才有歲月靜好
赤蘚糖醇確實是好生意 ， 公司各項指標比較健康 ， 但會計學終究是有極限的 。 好看的數字可不代表三元生物未來高枕無憂 。 相反 ， 公司面臨的經營風險還是很明顯 。
三元生物的主營業務非常單一 ， 營收基本只有赤蘚糖醇一項 ， 若這唯一的業務受到其他競爭對手的挑戰 ， 則公司很可能面臨非常尷尬的局面 。
雖說三元生物是全球性龍頭 ， 在全球市占率超過30% ， 但地位是否穩固需要打個問號 。 必須要承認 ， 赤蘚糖醇仍然不是非常大的市場 。 根據LPInformation ， Inc.研究數據 ， 2019年全球赤蘚糖醇市場規模約為2.256億美元 ， 約合人民幣15.79億元[4] 。 若把視野拓寬 ， 從整個大品類看 ， 根據MeticulousResearch發布的預測數據 ， 全球總的功能性糖醇市場規模 ， 在2022年有望達到32.68億美元 ， 也不過200億人民幣上下[6] 。